信號！“長續(xù)航版”政府引導基金頻出，讓耐心資本更有耐心

　　作者：卓泳

　　2025年，政府引導基金存續(xù)期呈現(xiàn)延長趨勢。

　　一直以來，人民幣創(chuàng)投基金的存續(xù)期通常不超過10年，多數(shù)僅有7—8年，導致很多基金不得不在企業(yè)尚未迎來爆發(fā)式增長就退出市場。換句話說，大部分人民幣基金很難長期、完整支持一個科技項目。

　　這一難題在2025年迎來轉(zhuǎn)機。證券時報記者觀察到，包括北京、上海、江蘇、廣東等省市新設(shè)的多只引導基金存續(xù)期均在10年以上，有的甚至長達20年。

　　與此同時，部分地區(qū)原有的引導基金也修改了基金管理辦法從而延長存續(xù)期，部分引導基金的二期基金也較一期基金延長了期限。這意味著，耐心資本的形成漸成氣候，這將如何改變創(chuàng)投行業(yè)的募資、投資和退出生態(tài)？

　　地方政府引導基金紛紛延期 子基金也跟著延長2—3年

　　去年年底，深圳市福田引導基金官宣支持延長在管子基金存續(xù)期2年，并推動各子基金按照合伙協(xié)議約定程序執(zhí)行延長存續(xù)期操作，在國內(nèi)引導基金行業(yè)開了“先河”。進入2025年，越來越多省市引導基金開始主動延長期限。據(jù)記者不完全統(tǒng)計，截至目前，包括湖北、江蘇、上海、廣東、北京、深圳等省市，都紛紛推出“長續(xù)航版”的引導基金，以實際行動培育耐心資本。

　　母基金層面主動延長存續(xù)期，是否已經(jīng)傳導至子基金層面？“我們近期準備設(shè)一只基金，期限為10年，相比前一只基金延長了大概3年�！鄙钲谝粍�(chuàng)投機構(gòu)負責人對記者表示，對于這個基金期限，國資有限合伙人(LP)也欣然接受了。此外，福田資本運營集團總經(jīng)理汪云沾在日前的一場活動上也表示：“我們新設(shè)的基金基本都在10年以上了�！�

　　記者與業(yè)內(nèi)人士交流了解到，整體來看，新設(shè)的子基金期限確實比原來的略有延長，核心目的是給母基金和子基金的退出留出更多空間�！霸瓉淼哪富�金也通常會設(shè)置延長期，比如原本存續(xù)期在7—8年左右，協(xié)議里往往會注明‘可視情況延長’，每次延長1年，最多可延長兩次。如今雖然母基金出現(xiàn)15—20年的存續(xù)期，但子基金層面的變化并不算大�！鄙钲谀硠�(chuàng)投機構(gòu)募資負責人程露直言，但相較于過去的5—7年、7—8年，確實有了進步。

　　她進一步分析：“子基金要實現(xiàn)真正退出，需完成所有項目的清算，只要有一個項目未完成退出，整只基金就無法清算。因此，母基金需要預設(shè)‘提前量’，為基金最后一個項目的退出及清算預留充足時間。”

　　杭州某投資機構(gòu)負責人蔣天(化名)則指出：“盡管母基金存續(xù)期有所延長，但多數(shù)母基金的投資期最多僅設(shè)定為5年。這意味著，若一只母基金存續(xù)期15年，其中投資期5年、退出期10年，子基金若在母基金投資期的后期才完成申請，那么它實際能享有的存續(xù)期遠不足15年；再扣除自身的投資期后，真正的退出期其實只有幾年�！�

　　因此，經(jīng)過這樣“砍頭去尾”的折算后，子基金的實際運作時間在10—12年。蔣天認為：“這雖然比過去7—8年的期限有了進步，但也并沒有達到外界預期的大幅延長幅度�！�

　　蔣天還提到，其實引導基金對外簽子基金的存續(xù)期時，也會左右平衡，它既不能太長，也不敢太短，太長了就怕子基金會“擺爛”，遭遇不可控因素�！拔艺J為還是要給子基金一點約束，即便母基金延長存續(xù)期，子基金的退出期10年也足夠了。如果10年都退不出，那這個項目屬于戰(zhàn)略投資，不用退出。”

　　基金延期未改變投資期限和策略 LP對DPI要求更加嚴格

　　雖然母基金層的存續(xù)期進行了延長，也給予子基金更多的投資和退出空間和時間。但記者了解到，子基金的投資期限并未作出延長。

　　程露表示，子基金的投資期一般由自身決定，“我接觸到的基金里，投資期設(shè)定為3—4年的占多數(shù)，5年的都很少見。而且，我們的投資策略并沒有因為基金整體期限的延長而發(fā)生改變�！彼�進一步解釋，這背后的核心原因是當前LP對DPI(投入資本分紅率)的要求格外嚴格：“沒人愿意等到七八年之后才看到資金回報，越早越好�！�

　　程露補充道，與以往不同的是，現(xiàn)在行業(yè)對組合配置的重視程度顯著提升：“我們會特意在項目組合中兼顧‘快’與‘慢’，比如關(guān)注那些可能被上市公司并購的項目，或是其他能快速回籠資金的項目，這樣才能快速創(chuàng)造DPI�！�

　　蔣天向記者透露：“在我們當?shù)�，幾十億規(guī)模的基金確實存在難以在短期內(nèi)投完的情況，但對于市場化運作的中等規(guī)模基金，母基金不會給予太長的期限�！彼�解釋道，因為期限一旦拉長，母基金就必須考慮管理費費率的問題。子基金會就退出期的費率提出要求，這時母基金往往會就此與子基金進行博弈，目的是把費率降下來。

　　事實上，子基金期限的延長，并未帶來更多的管理費收入�！凹幢悻F(xiàn)在基金期限比以前長了，但管理費的費率正在下降，退出期的收費基數(shù)很小，而延長期又不能收管理費，所以綜合下來整體的管理費還沒有以前收得多。”程露表示。

　　記者了解到，即便不是新設(shè)的基金，存量基金也正在積極向LP申請延期，基金的業(yè)績成為最關(guān)鍵的談判籌碼�！拔覀円黄诘幕�金業(yè)績好，所以LP很爽快給我們延期了，但其他業(yè)績不好的，就沒那么容易�！鄙鲜錾钲趧�(chuàng)投機構(gòu)負責人表示。

　　卸下短期壓力 行業(yè)直呼“心態(tài)更從容”

　　盡管子基金只延長了2—3年的期限，但受訪人士普遍認為，這是一個非常積極的信號，也提振了行業(yè)投早、投小、投長期、投硬科技的信心�！盁o疑會對當前創(chuàng)投生態(tài)產(chǎn)生積極影響。只有卸下短期壓力，市場才有可能培育出真正的耐心資本�！笔Y天認為。

　　在他看來，這一點對國資背景的引導基金尤為關(guān)鍵，從機制層面看，政府引導資本本應(yīng)成為耐心資本的踐行者，但在過去的審計巡查壓力下，很難實現(xiàn)長期布局。如今整體風向轉(zhuǎn)向延長基金期限，顯然有助于將耐心資本的理念落到實處。

　　記者了解到，部分地區(qū)對于母基金的存續(xù)期已開始探索更靈活的運作模式。比如，有地方的母基金不再區(qū)分投資期與退出期，而是加入“可循環(huán)投資”條款——只要資金收回，就能立即投入新的項目，這從根本上解決了此前期限分割帶來的限制。

　　不過，長周期基金與地方官員任期之間存在的天然矛盾仍需關(guān)注。業(yè)內(nèi)人士解讀道：“地方官員在任期內(nèi)往往更關(guān)注基金的投資進度，畢竟引導基金的核心職責之一就是撬動社會資本投向本地產(chǎn)業(yè)。只要資金按要求投到對應(yīng)領(lǐng)域，對任期內(nèi)的官員而言，就完成了職責的‘前半程’。而存續(xù)期的延長，至少能為下一任官員減輕退出期的壓力�！�

　　值得注意的是，退出始終是繞不開的挑戰(zhàn)�！叭魺o法妥善解決退出問題，存量項目將持續(xù)累積，形成‘堰塞湖’。未來10—15年，政府LP手中可能會沉淀大量未退出股權(quán)，這將成為亟待破解的難題�！笔Y天表示。

　　程露則認為，基金期限延長的趨勢已切實顯現(xiàn)，“只是這種變化尚未對實際投資與退出產(chǎn)生顛覆性影響。但可以明確的是，行業(yè)心態(tài)確實變得更從容、更有耐心了”。