債基贖回風(fēng)波平息，資金出走到哪兒？

　　21世紀經(jīng)濟報道 21財經(jīng)APP 龐華瑋

　　21世紀經(jīng)濟報道特約記者 龐華瑋

　　7月下旬，債基贖回風(fēng)波再起。

　　隨著股債市場“蹺蹺板”效應(yīng)發(fā)酵，一邊是A股日漸火熱，滬指站上3600點，資金持續(xù)流入；另一邊是債市波動，7月下旬超七成債基面臨凈值回撤，同時債基普遍遭遇大額贖回，債基的回撤與贖回形成了一定程度的負反饋鏈條。

　　7月以來，已有40多只債基公告大額贖回并調(diào)整基金份額凈值精度。

　　由于央行的及時行動和維穩(wěn)使得負反饋很快被有效阻斷，7月底債市似乎已逐步走出低谷，債基贖回風(fēng)波也正在成為過去。

　　據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者了解，目前機構(gòu)對于公募債基贖回已經(jīng)整體停止，甚至部分機構(gòu)開始重新申購。

　　不過，業(yè)內(nèi)認為，隨著股市賺錢效應(yīng)進一步顯現(xiàn)，未來可能吸引資金進一步從債市轉(zhuǎn)向股市。有業(yè)內(nèi)人士建議，市場短期波動時可“看股做債”，但在當(dāng)前債市“資產(chǎn)荒”的大背景下，擁抱“固收+”基金或是不錯的選擇。

　　贖回風(fēng)波

　　近期債市大幅波動，猶如“過山車”。

　　10年國債收益率從7月初的低點1.64%開始啟動，7月下旬開始大幅上行，7月末達到1.75%的階段性高點后回落，8月初回落到1.70%附近。

　　而7月以來的債市調(diào)整造成了債券基金凈值大幅波動。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，7月下旬(7月21日至7月31日)，超7成債券基金業(yè)績告負。市場上有3872只債基(僅統(tǒng)計初始基金，下同)有業(yè)績顯示，其中2821只基金收益告負，占比73%；973只正收益，占比25%；另有少量債基零收益。

　　其中，工銀可轉(zhuǎn)債凈值回撤高達2.13%，江信一年定開、德邦銳裕利率債的凈值回撤也超過1.3%。

　　7月份，隨著債市震蕩，凈值虧損的債券基金數(shù)量隨之?dāng)U大至1424只，占債基總數(shù)約37%；年內(nèi)凈值虧損的債券基金數(shù)量升至275只，占比7%。

　　對于債基來說，7月份這一波大回撤的現(xiàn)象比較罕見。

　　而在此背景下，債基發(fā)生了一波贖回。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者據(jù)Wind基金公告數(shù)據(jù)不完全統(tǒng)計，整個7月份，有47只基金公告了大額贖回并提高了份額凈值精度。

　　值得一提的是，債基的投資人主要為機構(gòu)，特別是銀行理財在其中占據(jù)重要位置。

　　近日華西證券研報指出，近期債基普遍遭遇大額贖回，據(jù)第三方債基申贖數(shù)據(jù)，7月21日以來，公募債基凈申購指數(shù)持續(xù)為負，7月24日遭遇“924”之后的最大單日贖回。當(dāng)時主要減持機構(gòu)為銀行理財及其通道(券商、信托、期貨等)。

　　此時，央行及時行動，在7月25日公開市場凈投放6018億，并在跨月階段連續(xù)大額凈投放，向市場傳導(dǎo)了穩(wěn)債市、“防風(fēng)險”的明確信號。此后，銀行理財基本回歸凈申購。

　　華西證券的分析認為，這一階段銀行理財贖回債基的背景或多為防御性操作，而非其自身負債的大規(guī)模流失。也即是銀行擔(dān)心客戶贖回，選擇先贖回債基，防止流動性踩踏。2022年11月的債市踩踏之后，這種操作成為機構(gòu)面臨債市風(fēng)險時的常規(guī)操作。

　　不過，華西證券數(shù)據(jù)還顯示，此后的7月25日-7月29日期間，公募純債基金凈申購指數(shù)始終為負，原因是銀行自營接力成為了新的贖回主力。

　　對于銀行贖回的原因，華西證券分析有兩大原因：一是可能此前的大跌觸發(fā)了部分機構(gòu)的風(fēng)控止損線，近期陸續(xù)減持債基；二是相比往年，2025年被動持券幾乎無收益，銀行利潤大幅承壓，對波動的容忍度也相應(yīng)更低。

　　“過往銀行資金往往是公募基金穩(wěn)定的資金來源，今年配置盤的動搖很快會傳導(dǎo)至交易盤，可能也放大市場的悲觀情緒�！比A西證券指出。

　　不過，蔣睿認為，“近期債基雖面臨一定贖回壓力，但整體仍處于可控范圍�！�

　　蔣睿分析7月債基贖回背后有兩個原因：一方面，化債背景下利率水平及信用利差長期處于磨底震蕩狀態(tài)，純債基金的收益表現(xiàn)與往年相比出現(xiàn)了一定預(yù)期差，部分投資者選擇贖回；另一方面，股市估值持續(xù)抬升，賺錢效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，吸引了資金從債市轉(zhuǎn)向股市。

　　調(diào)整背后

　　對于7月下旬以來的債市調(diào)整，業(yè)內(nèi)普遍認為，“股債蹺蹺板效應(yīng)”是重要原因。

　　“今年市場風(fēng)險偏好明顯抬升，股債蹺蹺板效應(yīng)下‘看股做債’效應(yīng)明顯，股市估值持續(xù)修復(fù)，債市上漲階段性承壓。”格上基金研究員蔣睿表示。

　　好買基金研究中心研究員陳運鐸也指出，今年權(quán)益市場表現(xiàn)較好，近期上證指數(shù)站上3600點，市場整體風(fēng)險偏好回升對于債券市場形成一定程度壓制，“股債蹺蹺板”效應(yīng)再度顯威，從今年銀行理財照常半年資金回表之后并未完全回流，部分資金被偏股類基金吸引也可以得到驗證。

　　“權(quán)益市場表現(xiàn)較好導(dǎo)致市場風(fēng)險偏好回升，因此權(quán)益市場對于債市基金形成了一定的虹吸效應(yīng)，事實上，銀行理財資金在半年度回表之后，資金并未照�；亓髦羵�券基金，反而轉(zhuǎn)向了部分含權(quán)的混合債券基金。”陳運鐸說。

　　民生加銀宏觀利率研究員滕懋平分析，7月下旬雅江水電站開工、發(fā)改委發(fā)文限制煤炭企業(yè)超產(chǎn)等使得商品市場熱情被點燃。對債市而言，PPI回升、機構(gòu)負債端壓力兩個維度壓制之下，債市情緒偏負面。

　　而債市不如預(yù)期則對債基贖回起了關(guān)鍵作用。

　　“4月關(guān)稅貿(mào)易戰(zhàn)打響以來，利率債收益率再度顯著下行，而后公募基金大幅布局做市信用債ETF成分券，各期限、各評級信用債的信用利差也極致壓縮，債市收益率處在歷史低位，使得債券市場整體對于市場的風(fēng)吹草動較為敏感。同時，債基的回撤與贖回也形成了一定程度的負反饋鏈條�！标愡\鐸說。

　　而國際大環(huán)境也促使機構(gòu)對債市的預(yù)期出現(xiàn)變化。

　　蔣睿認為，2024年底債市快速走牛，部分透支寬松貨幣政策預(yù)期，存在技術(shù)性調(diào)整需求。

　　“看股做債”還是“固收+”？

　　這一波債基贖回與以往不同。

　　“今年債基收益偏薄，本次調(diào)整高峰全市場公募利率債基YTD(年初至今)收益已經(jīng)轉(zhuǎn)負，導(dǎo)致機構(gòu)投資者的抗風(fēng)險能力普遍較低，負反饋偏早、機構(gòu)‘多殺多’。”滕懋平說。

　　滕懋平指出，本輪股債均受預(yù)期影響，基本面和政策基調(diào)上并未出現(xiàn)變化，而是股市突破關(guān)鍵點位帶動市場賺錢效應(yīng)提升的負債驅(qū)動邏輯，與去年“924”當(dāng)時政策預(yù)期的反轉(zhuǎn)差異顯著。

　　值得一提的是，在這一次債市震蕩中，央行及時出手呵護市場。

　　“央行的及時行動和維穩(wěn)使得負反饋被有效阻斷，向市場傳導(dǎo)了穩(wěn)債市、‘防風(fēng)險’的明確信號，使得情緒宣泄式的調(diào)整難以持續(xù)�！彪�懋平說。

　　“目前機構(gòu)對于公募債基贖回已經(jīng)整體停止，甚至部分機構(gòu)開始重新申購�！标愡\鐸介紹。

　　陳運鐸指出，從7月25日以來，多家基金公司均反饋贖回壓力已經(jīng)逐步緩解，同時各大機構(gòu)投資者已經(jīng)開始再次申購債券基金。

　　究其原因，陳運鐸解釋，當(dāng)前雖然權(quán)益市場表現(xiàn)較為火熱，但是國內(nèi)基本面偏弱的情況仍未扭轉(zhuǎn)，機構(gòu)觀點總體還是偏多，市場情緒整體上也好于2022年的贖回環(huán)境。因此短期看債市依舊處在“上有頂，下有底”的區(qū)間波動行情，10年期國債收益率預(yù)計在1.6%-1.8%的區(qū)間范圍波動，當(dāng)10年國債本輪回調(diào)至1.7%以上位置，機構(gòu)資金就有再度配置的動力，目前市場情緒整體已較為穩(wěn)定。

　　事實上，經(jīng)過7月債市的調(diào)整后，8月債市出現(xiàn)了新變數(shù)。

　　2025年8月1日晚間，財政部公告稱，自2025年8月8日起，對在該日期之后(含當(dāng)日)新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復(fù)征收增值稅。對在該日期之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券(包含在2025年8月8日之后續(xù)發(fā)行的部分)的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。

　　“國債等利息收入恢復(fù)征收增值稅政策有利于公募基金募資�！笔Y睿點評道。

　　業(yè)內(nèi)認為，此后，銀行可能會追加更大規(guī)模的委外投資。因為對于銀行而言，若讓公募基金代其配置，可享受利息增值稅減半，資本利得增值稅減免、所得稅雙免的優(yōu)勢。而銀行理財資金偏愛債基等固收產(chǎn)品。

　　華西證券認為，8月中上旬債牛機會正在醞釀，可繼續(xù)拉長久期，機不可失。

　　“理性來看，其實近期每次大調(diào)整，都是逆向操作的機會。”華西證券表示。

　　對于后市，滕懋平認為，債市策略上整體可維持中性偏高久期。理由是近期政策預(yù)期降溫、PMI數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟“弱現(xiàn)實”，債市呈現(xiàn)修復(fù)行情。但趨勢上，權(quán)益市場壓制仍在，短期債市可能維持區(qū)間震蕩，因此可采取靈活波段操作。其認為，從基本面和政策定價邏輯來看，債市仍有支撐。

　　蔣睿建議，短期波動“看股做債”，中長期趨勢仍需盯住基本面。當(dāng)前市場風(fēng)險偏好顯著抬升，央行進一步大幅寬松貨幣的可能性有所降低，某種程度上制約了利率下行的空間；但鑒于經(jīng)濟基本面尚未企穩(wěn)，利率的上行空間也將比較有限。

　　“不論利率變動方向如何，低利率時代已經(jīng)來臨，適當(dāng)提高風(fēng)險預(yù)算，擁抱‘固收+’基金或是不錯的選擇�！笔Y睿說。

　　陳運鐸分析，后續(xù)來看，隨著機構(gòu)對于公募債基贖回壓力開始緩解，部分機構(gòu)投資者在上周一甚至開始重新申購債券基金，各期限利率債收益率在上周也開始逐步企穩(wěn)下行。但上周二市場對于周三召開的中央政治局會議開始了政策方面的博弈，股市震蕩走強，債市收益率整體出現(xiàn)了一定程度的調(diào)整。隨著周三周四，政治局會議政策表態(tài)不及預(yù)期，關(guān)稅談判并未有顯著進展，同時7月PMI數(shù)據(jù)再度回落，連續(xù)4個月低于榮枯線，債市收益率再度轉(zhuǎn)入下行態(tài)勢。

　　陳運鐸表示，短期來看，債市有望繼續(xù)企穩(wěn)修復(fù)，對于風(fēng)險偏好低的投資者，可以考慮適當(dāng)逆勢加倉純債型基金。但對于有一定收益要求，并且又能接受一定的市場波動的穩(wěn)健型投資者，在當(dāng)前債市“資產(chǎn)荒”的大背景下，可以考慮“固收+”策略的產(chǎn)品，或者跨境固收類產(chǎn)品。