社融多增3.83萬億背后：債券對貸款替代作用明顯

　　21世紀經濟報道 唐婧 北京報道

　　6月13日，中國人民銀行發(fā)布5月金融數(shù)據。數(shù)據顯示，2025年5月末社會融資規(guī)模存量為426.16萬億元，同比增長8.7%，與上月持平。其中，對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款余額為262.86萬億元，同比增長7%，較上月下滑0.1個百分點；企業(yè)債券余額為32.91萬億元，同比增長3.4%，較上月上升0.2個百分點；政府債券余額為87.39萬億元，同比增長20.9%，與上月持平。

　　從存量結構看，5月末對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款余額占同期社會融資規(guī)模存量的61.7%，同比低1個百分點；政府債券余額占比20.5%，同比高2.1個百分點；企業(yè)債券余額占比7.7%，同比低0.4個百分點。

　　從增量看，2025年前五個月社會融資規(guī)模增量累計為18.63萬億元，比上年同期多3.83萬億元。其中，對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款增加10.38萬億元，同比多增1123億元；政府債券凈融資6.31萬億元，同比多3.81萬億元；企業(yè)債券凈融資9087億元，同比少2884億元。

　　分析人士指出，5月社會融資規(guī)模增長較快，主要是受到政府債券和企業(yè)債券等直接融資的拉動，并以政府債券為主。今年政府債券發(fā)行節(jié)奏前置，一季度凈融資規(guī)模超過3.8萬億元，比去年同期增加了2.5萬億元，特別是用于置換隱性債務的特殊再融資專項債發(fā)行較多。進入二季度，在特殊再融資債發(fā)行工作繼續(xù)推進的同時，隨著特別國債啟動發(fā)行，政府債凈融資進度進一步加快，地方新增專項債發(fā)行也出現(xiàn)提速跡象。

　　上述分析人士還稱，5月企業(yè)債券融資也有所增加。二季度以來，企業(yè)發(fā)債成本總體呈低位下行態(tài)勢，5月5年期AAA級企業(yè)債到期收益率平均為1.97%，在4月較低水平上進一步下降。低利率背景下企業(yè)加大債券融資力度，有助于降低整體融資成本。

　　債券對貸款的替代效應繼續(xù)顯現(xiàn)

　　數(shù)據顯示，社會融資規(guī)模中近九成都是債券和貸款，盡管二者適用場景存在差異，但一定程度上能夠互為替代補充，共同為經濟穩(wěn)定增長營造良好的金融總量環(huán)境。

　　權威人士告訴記者，近段時間，債券對貸款的替代作用比較明顯，主要受到以下三方面影響：

　　一是發(fā)行特殊再融資債用于償還銀行貸款，還原相關影響后貸款增速仍在8%左右。短期看，融資平臺債務置換歸還銀行貸款，可能會影響信貸總量，但長期看有助于緩釋地方債務風險，騰挪出更多地方財力惠民生、促發(fā)展，增強經濟增長動能。

　　二是政府債券替代銀行貸款。部分政府債券投向與銀行貸款投向存在一定重合，如基礎設施項目中，專項債和銀行貸款都能夠作為資金來源。在收購存量商品房用作保障性住房項目中，除了可用銀行貸款提供支持以外，近期又將專項債新加入政策工具箱中，目前正在逐步落地。

　　例如，某東部省份有多家銀行反映，今年以來財政政策更加積極，地方債發(fā)行有所增多，地方政府和相關企業(yè)更傾向于用專項債解決項目建設的資金需求，對銀行貸款有一定替代作用。官方數(shù)據顯示，今年1~4月固定資產投資資金來源中，包含政府債券在內的國家預算資金同比增長16.7%，明顯高于自籌資金(3.9%)、國內貸款(2.8%)和其他資金來源(-4.2%)的同比增速。

　　三是企業(yè)債券替代銀行貸款。除利率影響外，一些趨勢性、制度性的因素也在影響企業(yè)的融資方式選擇。近年來一系列支持政策持續(xù)推出，助力企業(yè)發(fā)債渠道更加暢通，特別是民營、科創(chuàng)企業(yè)債券融資展現(xiàn)出更多積極變化。今年5月初，央行、證監(jiān)會發(fā)布多項支持科技創(chuàng)新債券發(fā)行的措施，隨著這些措施逐步落地見效，企業(yè)發(fā)行科技創(chuàng)新債券融資將得到更多便利。

　　他進一步指出，在融資渠道日益豐富、直接融資加快發(fā)展的背景下，社會融資規(guī)模比貸款更能全面衡量金融支持力度。經濟結構轉型升級離不開與之相適配的融資體系支持，直接融資具有風險共擔、利益共享、長期陪伴的特點，與高成長、重研發(fā)、輕資產的新動能領域更為適配，未來還將在金融體系中發(fā)揮更大作用。

　　促進物價合理回升仍需多措并舉

　　5月末，廣義貨幣(M2)余額325.78萬億元，同比增長7.9%；狹義貨幣(M1)余額108.91萬億元，同比增長2.3%。

　　業(yè)內專家分析，目前M1統(tǒng)計口徑中包括流通中貨幣(M0)、單位和個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金(如微信錢包、支付寶余額等)，與趴在銀行賬戶上的定期存款相比，屬于支付交易較為便利的“活錢”。5月這部分“活錢”的增速明顯加快，體現(xiàn)近期發(fā)布的一攬子金融支持措施有效提振了市場信心，投資、消費等經濟活動有回暖提升的跡象。

　　國家統(tǒng)計局近日公布數(shù)據顯示，5月制造業(yè)PMI較上月提升0.5個百分點，其中，PMI生產指數(shù)相比上月提升0.9個百分點至50.7%，社會信心邊際改善。得益于“兩新”政策加力擴圍等因素推動，今年以來社會消費品零售總額增速明顯高于上年同期，“五一”假期全國國內出游人次和消費額同比增長6.4%和8%。投資規(guī)模持續(xù)擴大，新興產業(yè)投資快速增加，規(guī)模以上高技術制造業(yè)增加值同比增速明顯高于全部制造業(yè)。外部不確定性影響依然存在，但出口仍保持平穩(wěn)增長。

　　數(shù)據還顯示，5月CPI同比下降0.1%，與3月、4月持平；扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.6%，漲幅比4月擴大0.1個百分點。5月PPI同比下降3.3%，上月為下降2.7%，1~5月PPI累計同比下降2.6%。

　　業(yè)內專家表示，今年以來，物價總體保持低位運行，國內實體經濟供需矛盾是主要原因，國際能源價格下降的外部輸入性因素也有影響。近年來我國經濟結構加快轉型升級，部分行業(yè)供給持續(xù)超過需求，這些因素對物價回升都有一定影響。同時，也要看到，各項宏觀政策加力擴內需，供給側政策調整的作用也在增強，支持物價回升的積極因素正在不斷累積。

　　受訪業(yè)內專家還向記者強調，促進物價合理回升需要規(guī)范部分行業(yè)的過度競爭問題。如果一個行業(yè)只拼價格、不拼質量，“卷”沒了合理的利潤空間，不僅不利于企業(yè)技術創(chuàng)新，也不利于保證產品質量，還可能把影響外溢到供應鏈上下游企業(yè)，導致整個產業(yè)鏈和行業(yè)低價過度競爭。

　　提振消費也被視為是促進物價合理回升的重要抓手。上述專家認為，前期“以舊換新”等促消費政策效果明顯，未來也要關注提升居民可支配收入以及提高養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等社會保障水平，從根本上提高居民的消費能力和消費意愿。建議進一步發(fā)揮二次分配的收入調節(jié)作用，著力擴大中低收入群體收入占比。

　　在其看來，未來應支持擴大高品質服務消費供給。我國已逐步邁入高質量發(fā)展階段，居民消費結構也在優(yōu)化升級，對高品質服務的消費需求將持續(xù)上升。

　　“在此過程中，需要合理把握金融與消費的關系。”上述專家坦言，借貸消費本質上是以未來收入作為擔保的超前消費行為，考慮到我國居民杠桿率已較高，發(fā)展消費金融也要考慮消費者的償債能力，注重挖掘有真實消費需求支撐的消費信貸客戶。目前來看，部分普惠領域的優(yōu)質服務消費供給明顯不足，是未來金融政策支持促消費的重要著力點。

　　他還向記者重申，理論上降利率對促消費有一定作用，但消費貸款利率也并非越低越好。對居民來說，消費貸利率水平再低也是有融資成本的，需要以收入增長作為支撐；從銀行角度看，消費貸利率水平必須覆蓋運營成本，兼顧金融促消費與金融機構自身可持續(xù)經營。