老鋪黃金、毛戈平估值遠超A股“同行”，港股“新新消費”何以高溢價？

　　作者：王方然

　　港股“新新消費勢力”經(jīng)歷狂歡后集體回調(diào)。

　　6月5日，老鋪黃金(06181.HK)、蜜雪集團(02097.HK)、泡泡瑪特(09992.HK)等明星消費股普跌�！�618”節(jié)點前的獲利回吐、解禁潮壓力以及估值分歧已引發(fā)市場警惕。

　　雖然出現(xiàn)短期回調(diào)，但以這些公司為代表的“新消費股”估值仍大幅領先A股同行。截至4日，老鋪黃金市盈率(PE)高達107.9倍，遠超A股老鳳祥(600612.SH)和菜百股份(605599.SH)；毛戈平(01318.HK)市盈率達65.72倍，是珀萊雅(603605.SH)的3倍。

　　A、H股消費股估值差異的原因是什么？而港股同類企業(yè)的上漲，能否對A股形成帶動？

　　沖高回落

　　截至6月5日收盤，老鋪黃金跌超9%，蜜雪集團跌超7.7%，毛戈平跌超6.6%。

　　前一個交易日，老鋪黃金、蜜雪集團、泡泡瑪特股價一度續(xù)創(chuàng)歷史新高。截至當日收盤，蜜雪集團股價報收615.5港元，市值為2337億港元，年內(nèi)上漲112.24%；泡泡瑪特報收246港元，市值為3304億港元，年內(nèi)上漲175.53%；老鋪黃金報收994港元，市值為1716億港元，年內(nèi)上漲315%。

　　古茗(01364.HK)、毛戈平、赤峰黃金(06693.HK)等一批港股消費股也持續(xù)走高，截至4日，年內(nèi)漲幅分別為217.20%、120.59%、110.64%。

　　業(yè)內(nèi)認為，港股“新新消費勢力”沖高回落，或與市場預期、解禁潮將至等多重因素有關。

　　隨著“618”將至，“新新消費勢力”多已提前預漲，存在獲利回吐壓力。例如，老鋪黃金股價5月19日起開始震蕩上行，從674港元一路上漲至900港元上方，在十余個交易日內(nèi)漲幅超30%。

　　同時，多家“新新消費勢力”龍頭概念股近期也即將迎來解禁高峰期。

　　6月9日，毛戈平的基石投資者將迎來一波解禁，總計約2611.6萬股，占其總股本的5.33%。若以當前股價測算，解禁市值金額超過31億港元。

　　28日，老鋪黃金將迎來上市后最大規(guī)模的限售股解禁，涉及12名股東合計持有的14264.25萬股股份，占公司總股本的86.44%。解禁股東包括公司實際控制人、員工持股平臺以及廈門黑蟻、蘇州逸美、復星漢興等多家知名投資機構。

　　估值依然跑贏A股同行

　　即便沖高回落，不少港股“新新消費勢力”估值仍持續(xù)跑贏A股同行。

　　按照“最近交易日收盤價×最新普通股總股數(shù)/歸屬母公司股東凈利潤(TTM)”計算，截至4日收盤，老鋪黃金、泡泡瑪特、毛戈平的市盈率位于港股“新新消費勢力”前三，分別為107.90倍、97.88倍、65.72倍。

　　老鋪黃金在A股的競品一般被認為是老鳳祥、菜百股份、潮宏基(002345.SZ)，截至同日，上述三家公司的市盈率分別為15.96倍、18.99倍、61.38倍，均遠低于老鋪黃金。

　　老鋪黃金如此高的估值溢價，部分緣于其相對優(yōu)異的業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)財報，2021年至2024年，該公司毛利率分別為41.2%、41.9%、41.9%、41.47%。而老鳳祥2024年毛利率僅為8.93%。

　　較為典型的還有毛戈平。作為國貨美妝品牌，業(yè)內(nèi)一般認為，其在A股的競品有珀萊雅、貝泰妮(300957.SZ)。截至4日，兩家公司的市盈率分別為21.6倍、59.7倍。其中，珀萊雅的市盈率僅為毛戈平的約1/3。

　　但從業(yè)績對比看，珀萊雅的營業(yè)收入、凈利潤均遠高于毛戈平，增速上雙方也并未拉開顯著差距。

　　財報數(shù)據(jù)顯示，珀萊雅去年營收超107億元，同比增長21.04%，歸母凈利潤同比增長30%至15.52億元。今年一季度，該公司歸母凈利潤達到3.9億元，同比增長28.87%。

　　毛戈平去年營收為38.85億元，同比增長34.61%。股東應占溢利為8.8億元，同比增長33.04%。

　　港股新消費熱能否帶動A股“同行”？

　　業(yè)內(nèi)認為，港股“新新消費勢力”高估值的邏輯支撐主要來自三個關鍵因素。

　　這些企業(yè)普遍存在股權集中現(xiàn)象，創(chuàng)造了天然的“籌碼稀缺效應”。

　　根據(jù)財報，老鋪黃金總股本為1.68億股。截至目前，該公司上市前的12名股東加上3名基石投資者，合計控制了92.99%的股份。

　　蜜雪集團的實際控制人為張紅超、張紅甫，二人來自河南，系親兄弟。根據(jù)財報，兩人目前合計持有蜜雪集團約3.08億股，持股比例達到80%以上。

　　毛戈平本人最終直接持有毛戈平公司43.63%的股權，其妻汪立群直接持股11.34%。夫婦二人還通過帝景投資控制0.55%的股權，汪立群通過嘉馳投資間接控制1.74%的股權。此外，毛戈平胞姐毛霓萍、毛慧萍，妻弟汪立華等人均有持股。據(jù)此梳理，毛戈平及其家族成員合計持有近90%的公司股份。

　　但真正支撐長期估值的，是其對年輕消費生態(tài)的重構能力�！靶滦孪�費勢力”多在近年成立，深受年輕群體青睞，注重情緒價值和體驗經(jīng)濟，并通過創(chuàng)新營銷打造出圈概念。例如，老鋪黃金通過古法黃金單品出圈，打造“黃金界的愛馬仕”定位。蜜雪集團則因高性價比和多個出圈營銷活動備受年輕人青睞。

　　中金基金權益部基金經(jīng)理高大亮認為，過去幾年，市場常以白酒、家電龍頭作為消費板塊估值的錨，但近年來，大眾消費習慣發(fā)生了顯著變化，主要表現(xiàn)為從品牌消費轉向品質(zhì)消費，從商品消費邁向服務消費，其背后是隨著社會整體受教育程度的提高，消費者對品牌選擇變得更加理性。與此同時，消費者更加注重商品的情緒價值，悅己、社交等新消費熱度攀升。

　　而這些結構性優(yōu)勢正遇上港股整體估值修復的窗口期。截至6月初，恒生科技指數(shù)市盈率(TTM)約為20.17倍，雖仍低于歷史平均水平，但較此前已有明顯提升。

　　A股與H股之間的溢價率持續(xù)收斂，截至5月底，恒生AH股溢價指數(shù)從去年9月的151.61降至132.83，部分龍頭企業(yè)如寧德時代在港股出現(xiàn)溢價，體現(xiàn)出港股資產(chǎn)被重新估值的趨勢。

　　站在當前時點，港股“新新消費勢力”已積累一定漲幅，市場也關注其表現(xiàn)能否傳到至A股市場。

　　東興證券研究所策略首席分析師林陽認為，新消費在港股具備示范效應。以泡泡瑪特為代表的新消費板塊持續(xù)走強，對A股產(chǎn)生較強的映射關系，以谷子經(jīng)濟為代表的新消費板塊有望取代此前傳統(tǒng)消費成為新的消費板塊主力軍。

　　華寶證券研報顯示，本輪“新消費”行情由龍頭個股景氣驅動擴散為貝塔行情，由潮玩、高端金飾公司擴散到港股新上市茶飲，以及A股的寵物、美護等方向。受資金流入等因素影響，“新消費”板塊關注度提升，各種此前未被市場關注到的品類嶄露頭角。

　　但該機構同時警示，這種擴散的可持續(xù)性尚未確定，一是這些公司的商業(yè)模式和競爭格局尚未像港股上市的奶茶/潮玩公司那樣得到充分驗證，二是由于短期投機資金的參與，“新消費”行情已經(jīng)進入了邊緣擴散階段。

　　(第一財經(jīng)記者李雋對本文亦有貢獻）