人民幣升破7.17！華爾街預計升值或推升股市估值，哪些主題將受益？

　　作者：周艾琳 

　　5月26日，離岸人民幣一度對美元升破7.17，最低至7.16，截至同日19:00報7.1782。今年以來亞洲貨幣和歐元多數(shù)對美元升值5%~10%，而人民幣從年初到5月初的漲幅不到2%，近期隨著關稅戰(zhàn)的緩和，人民幣的補漲勢頭引發(fā)關注。

　　近期，高盛將12個月美元/人民幣的目標價調(diào)整至7.0，本周該美資投行又發(fā)布題為“人民幣的復興”的研報，其中提及，這意味著未來12個月人民幣將有3%的外匯收益。從經(jīng)驗上看，當人民幣(對美元和一籃子貨幣)升值時，中國股市往往表現(xiàn)良好，這與大多數(shù)亞洲新興市場的交易模式一致。從行業(yè)來看，當人民幣升值時，可選消費、房地產(chǎn)和多元金融(券商)板塊通常表現(xiàn)優(yōu)異，而防御性板塊則表現(xiàn)相反。

　　人民幣中間價在5月13日罕見下破7.2是這輪升值預期的催化因素。不過，更多接受記者采訪的機構(gòu)和企業(yè)仍認為需警惕，尤其是貿(mào)易談判仍存在不確定性，且中國央行仍或以穩(wěn)為主。例如，摩根大通中國首席經(jīng)濟學家和大中華區(qū)經(jīng)濟研究主管朱海斌近期對記者稱，未來6~12個月，預計人民幣對美元匯率在7.2~7.3之間，但具體仍需要看今年的出口情況和出口商結(jié)匯意愿。

　　華爾街聚焦“人民幣升值”主題

　　關稅大戰(zhàn)并未在今年推動美元升值，相反美元資產(chǎn)遭到拋售，關稅或沖擊美國通脹、加劇債務負擔，同時也在侵蝕各界對美元信用的信心。與此同時，德國罕見開始轉(zhuǎn)向財政擴張，推動歐元對美元一度攀升10%，日元也在日本央行加息預期下升值，這也導致美元指數(shù)今年累計下跌近10%。

　　與2018年3月至2020年1月的中美貿(mào)易戰(zhàn)1.0不同，當時人民幣對美元匯率從6.26的低點升至7.18的高點(即貶值13%)，而自 “對等關稅”實施以來，人民幣對美元匯率已升值1%。然而，人民幣的漲勢普遍落后于歐元和一眾亞洲貨幣。

　　不過，近期華爾街的唱多力量也開始漸強。例如，高盛預計未來3個月、6個月和12個月的匯率將從之前的7.3、7.35和7.35分別調(diào)整至7.2、7.1和7。這意味著未來12個月人民幣匯率將上漲3%。該機構(gòu)最新認為，匯率升值將有望利多相關股票。

　　高盛首席中國股票策略師劉勁津在26日發(fā)給記者的郵件中提及，人民幣升值可能通過會計、基本面、風險溢價和投資組合流動渠道使中國股市受益。高盛估計，在其他條件相同的情況下，人民幣對美元每升值1%，中國股市可能上漲3%，包括匯兌收益。

　　具體而言，在境外上市的中國股票的收益和賬面價值，在人民幣升值時應會上升，從而產(chǎn)生匯兌收益和更具吸引力的股票估值；擁有美元多頭債務(或受美元成本影響)或美元資產(chǎn)空頭頭寸的中國公司，在美元走弱時應會看到外匯交易收益；外匯升值通常反映并伴隨中國經(jīng)濟相對于貿(mào)易伙伴的周期性基本面相對較強，這對增長和股票回報預期有利；此外，適度的人民幣升值應有助于緩解對資本外流的擔憂。

　　從行業(yè)來看，當人民幣升值時，可選消費、房地產(chǎn)和多元金融(券商)板塊通常表現(xiàn)優(yōu)異，而防御性板塊則表現(xiàn)相反。“人民幣潛在的匯率彈性支持我們對中國股市的增持立場，對國內(nèi)人民幣計價資產(chǎn)的主題偏好，企業(yè)盈利前景的適度改善，外國資金對中國股市的流入增強，但未來幾個月南下資金的凈買入步伐可能放緩。”劉勁津稱。

　　在此基礎上，高盛對于人民幣升值背景下可能表現(xiàn)優(yōu)異的港股或中概股公司的篩選標準主要是——總市值大于20億美元，日均成交額大于500萬美元，屬于對美元進口成本敏感的行業(yè)(如航空、石化、建筑、食品、旅游等)，或美元債務或股本比率大于20%，同時海外收入占比小于30%等。該機構(gòu)篩選出的部分公司包括：萬國數(shù)據(jù)、東方雨虹、亞朵、株洲旗濱、金隅集團、中國國際航空、神農(nóng)集團、杉杉股份、中創(chuàng)新航、偉星新材、天齊鋰業(yè)、紫金礦業(yè)、贛鋒鋰業(yè)、金茂等。

　　相反，可能因為人民幣升值而受損的公司特點則是，海外收入占比超過30%，美元債務占比低(總債務中美元債務占比小于5%，且凈資產(chǎn)中美元債務占比小于5%)，在2024年人民幣貶值期間無匯兌損失與匯率變化的收益相關性強。相關公司包括：美的、聯(lián)想、中海油、中遠海能、TCL等。

　　升值可持續(xù)性仍待觀望

　　不過，升值的可持續(xù)性仍待觀望，未來關稅、貿(mào)易談判、宏觀經(jīng)濟形勢的不確定性仍高，且出口商的行為仍難以預測。

　　這一波升值預期始于5月12日中美經(jīng)貿(mào)會談取得超預期進展后。在5月13日，中國央行自4月初以來首次將人民幣中間價設在7.2以下，報7.1991，較前日調(diào)強75點，隨后各界對人民幣對美元升值的預期開始進一步強化。此前7.2的水平被牢牢守住，這被市場認為是一種信號，即允許人民幣對美元適度貶值以對沖關稅壓力。

　　5月26日，人民幣對美元官方中間價來到了7.1903。盡管中間價開始下行(人民幣走強)，但央行并未顯現(xiàn)出進一步推動人民幣升值的跡象。例如，根據(jù)華創(chuàng)證券，當日的逆周期因子影子變量-132點，較一季度接近-1000點的調(diào)節(jié)幅度大幅收窄，也小于5月以來超-200點的幅度。

　　多位中資、外資行交易員對記者表示，即使5月13日時中間價進入了7.19區(qū)間，看似央行并非意在大幅推動人民幣升值，反而在緩沖升值勢頭。

　　渣打中國宏觀策略主管劉潔對記者表示，在“對等關稅”和美國對中國的報復性關稅實施后的一段時間，人民幣中間價向上突破了此前守住的7.2關口，人民幣對一籃子貨幣走弱，釋放了容忍適度貶值來對沖關稅風險的信號。然而，如今中間價似乎隨著報復性關稅的撤回而調(diào)強，回到了7.19的關鍵區(qū)間。

　　劉潔認為，短期美元對人民幣有望下行，人民幣中間價不排除進一步強調(diào)至7.17～7.18，但坊間揣測的“新廣場協(xié)議”(以貨幣升值作為妥協(xié))并不符合實際。人民幣走強的程度可能有限，考慮到中國貿(mào)易前景，可能中國央行并無刻意大幅推動人民幣升值的意愿。

　　朱海斌則對記者稱：“未來6到12個月，預計人民幣對美元可能在7.2~7.3之間運行，甚至有可能低于7.2，但后續(xù)走勢將主要取決于出口情況。去年中國貿(mào)易順差接近1萬億美元，但外匯儲備波動并不大，也就是說很多出口商選擇了保留外匯存款而不結(jié)匯(保留美元)。未來是否選擇結(jié)匯(即將美元兌換成人民幣)，特別是在美元走弱的背景下，這一行為將顯著影響人民幣的強勢程度。”

　　不過，據(jù)記者近期對銀行人士和外貿(mào)公司人士的采訪，早在人民幣對美元跌破7.3時，出現(xiàn)過出口商結(jié)匯的動作，但如今結(jié)匯的行為并不多。巴克萊估算，自2023年以來，出口商持有的美元總額已達到7000億美元。不過，這些美元資產(chǎn)未必都會被轉(zhuǎn)換為人民幣。但如果美元對人民幣匯率繼續(xù)下跌至7.1~7.15以下，最多也可能有1000億美元被轉(zhuǎn)換成人民幣，這可能進一步推動匯率下探至7附近。

　　未來，關稅政策和美債拍賣情況也引發(fā)關注。特朗普上周日表示將對歐盟的50%關稅從6月1日推遲至7月9日(對等關稅暫緩90天的到期日)，此時距離他發(fā)出關稅威脅僅過去48小時。在中美和歐美避免關稅大戰(zhàn)升級之后，美日的貿(mào)易談判將是市場關注的焦點。未來可能會看到更多的“推遲”或“豁免”。此外，機構(gòu)人士認為，現(xiàn)階段比關稅更重要的無疑是減稅法案對美債市場的影響，本周有近1830億美元2~7年期美債拍賣。若需求不佳或美債持續(xù)遭到拋售(收益率升高)，美元恐面臨更大程度的跌幅，美股前景也難言樂觀。